中信证券研报指出，老美8月非农数据再度走弱，7月三位小数赋闲率上升至4.248%，8月三位小数赋闲率上升至4.324%，一位小数赋闲率录得4.3%，切合市场预期。8月新增非农就业人数大幅低于预期，当局部分和私人部分均走弱。除此以外，本周ADP和PMI就业分项等老美就业数据全面走弱，我们此前概念获得印证：老美就业市场并不如数据外貌所展示的康健，老美就业市场延续降温趋势、经济继承走弱，但不至于顿时陷入衰退。对美联储而言，就业市场风险将再度上行，我们延续此前概念，估量美联储将在9月议息集会会议上降息25bps，并在10月和12月别离再降息25bps。

　　全文如下

　　外洋研究｜非农数据再度走弱，年内三次降息概率上升

　　老美8月非农数据再度走弱，7月三位小数赋闲率上升至4.248%，8月三位小数赋闲率上升至4.324%，一位小数赋闲率录得4.3%，切合市场预期。8月新增非农就业人数大幅低于预期，当局部分和私人部分均走弱。除此以外，本周ADP和PMI就业分项等老美就业数据全面走弱，我们此前概念获得印证：老美就业市场并不如数据外貌所展示的康健，老美就业市场延续降温趋势、经济继承走弱，，但不至于顿时陷入衰退。对美联储而言，就业市场风险将再度上行，我们延续此前概念，估量美联储将在9月议息集会会议上降息25bps，并在10月和12月别离再降息25bps。

　　▍老美8月非农数据再度走弱，7月三位小数赋闲率上升至4.248%，8月三位小数赋闲率上升至4.324%，一位小数赋闲率录得4.3%，切合市场预期。8月新增非农就业人数大幅低于预期，当局部分和私人部分均走弱。除此以外，本周ADP和PMI就业分项等老美就业数据全面走弱，我们此前概念获得印证：老美就业市场并不如数据外貌所展示的康健，老美就业市场延续降温趋势、经济继承走弱，但不至于顿时陷入衰退。对美联储而言，就业市场风险再次上升，我们延续此前概念，估量美联储将在9月议息集会会议上降息25bps，并在10月和12月别离再降息25bps。

　　老美赋闲率继承上升：7月三位小数赋闲率上升至4.248%，8月三位小数赋闲率上升至4.324%，一位小数赋闲率录得4.3%，切合市场预期。我们在《2025年6月老美非农数据点评—拨开BLS统计迷雾，老美就业市场再度走弱》（2025-07-04）和《外洋市场聚光灯—非农前值大幅下修对市场意味着什么？》（2025-08-04）中提到Discouraged workers的统计方法对赋闲率造成较大影响。8月非农陈诉中Discouraged workers有51.4万人，较7月增加8.9万人。BLS对Marginally attached to the labor force的界说为在此前12个月中的某个时候找过事情、但在观测前4周内没有找过事情的人，对其子集Discouraged workers的界说为认为没有适合本身的事情的人。Marginally attached to the labor force和其子集Discouraged worker均不计入劳动力人数中。然而，Discouraged workers人数较快增加正是就业市场走弱的信号。若将Discouraged workers加回劳动力人数和赋闲人数计较，8月思量Discouraged workers的赋闲率上升至4.6108%，高于7月的4.486%，本年以来，思量Discouraged workers的赋闲率一连上升。

　　老美8月新增非农就业人数大幅低于预期，当局部分和私人部分均走弱。老美8月非农就业人口增加2.2万人，低于预期7.5万人，低于Bloomberg预期中值-2倍尺度差（75k-19.74k*2)。 老美8月非农私营部分就业人口增加3.8万人，低于预期7.5万人，低于Bloomberg预期中值-2倍尺度差（75k-15.82k*2)。私营部分中一直以来的主要孝敬项医疗保健和社会救济8月新增4.68万人，为2022年以来的最弱程度，降温明明。私人部分就业走弱的同时，当局部分的雇用也呈降温趋势。7月非农单份陈诉下修25.8万人，个中，州和处所当局占下修的40%，一度激发市场担心。8月当局部分淘汰1.6万人，拖累整体就业环境。前值修订方面，8月非农陈诉显示6月和7月合计下修2.1万人，幅度小于7月非农单份陈诉下修25.8万人。

　　本周老美就业数据全面走弱，我们此前概念获得印证：老美就业市场并不如数据外貌所展示的康健，老美就业市场延续降温趋势、经济继承走弱，但不至于顿时陷入衰退。除了较弱的新增非农就业人数和上升的赋闲率外，8月平均每周工时僻静均每小时人为同比下降；老美7月JOLTS地位空白718.1万人，为2024年9月空白710.3万人以来的最少空白，7月地位空白与赋闲之比（V/U）跌至0.99，为2021年4月以来首次低于1；8月ISM制造业PMI就业分项录得43.8，处事业PMI就业分项录得46.5，均位于收缩区间；8月“小非农”ADP就业人数增长5.4万人，低于预期6.8万人和前值10.4万人，各项数据均显示老美就业市场降温。

　　降息预期方面，8月非农以及本周较弱的各项就业数据宣布后，对美联储而言，就业市场风险再度上行。我们延续此前概念，估量美联储将在9月议息集会会议上再度降息25bps，并在10月和12月别离再降息25bps。我们认为鲍威尔8月22日在Jackson Hole全球央行峰会上的鸽派讲话预示着年内的降息将是防范式降息，鲍威尔在2019年和2024年的防范式降息均为持续三次降息，2019年为三次25bps降息，2024年9月超预期降息50bps，从此两次集会会议为25bps。鲍威尔的决定模式为“数据依赖”、“边走边看”，2024年8月宣布的7月赋闲率触发了“萨姆法例”加上非农年度批改幅度较大，9月的50bps降息有“补充”的意味，也切合鲍威尔决定滞后于数据的老例。若下周QCEW修订值未偏离预期太多，则老美尚无衰退风险，无需“补充”降息。我们延续此前概念，估量美联储将在9月议息集会会议上降息25bps，并在10月和12月别离再降息25bps。8月非农数据宣布后，市场预期（CME和Bloomberg）跟上我们的概念。

　　▍本周外洋重要经济数据与事件回首：

　　周一（9月1日）：美股休市

　　周二（9月2日）：

　　外洋长端利率：外洋主权债券市场进入“玄色九月”，美欧英日长端利率集团上行再次激发市场存眷。外洋长端利率一连攀升的背后是从“钱币主导”到“财务主导”范式的转变，是市场对发家经济体财务规律的担心、是长端债券供需失衡的功效。美欧英日长债刊行攻击一连，但价值不敏感买家需求淘汰，两方面配合推升长端利率。展望将来，在未见到外洋央行有资产欠债表政策转向前，我们估量美欧英日的长债供需失衡问题将进一步扩大，各国长端利率或将继承上升。

　　老美ISM制造业PMI：老美8月ISM制造业指数录得48.7，低于预期49，高于前值48，整体指数为持续第六个月萎缩。个中，新订单分项录得51.4，为本年1月以来首次重返扩张区间；价值分项录得63.7，较前值64.8下降，3-6月该指数一连高于69；产出分项录得47.8，低于前值51.4；就业指数录得43.8，本年2月以来一连处于收缩区间。老美8月制造业PMI显示尽量新订单有所回暖，但出产与就业依然疲弱，需求回升尚未有效敦促产出与雇用，价值指数近两月从高位下降显示本钱压力有必然回落。

　　周三（9月3日）：

　　老美7月JOLTS：老美7月JOLTS地位空白718.1万人，为2024年9月空白710.3万人以来的最少空白，7月地位空白率下降至4.3%（2024年9月为4.3%，本年3月也曾下降至4.3%）。新增非农就业的重要孝敬项医疗保健和社会救济7月地位空白率下降至5.1%，为2020年6月以来的最低程度。7月地位空白与赋闲人数之比（V/U）跌至0.99，为2021年4月以来首次低于1。7月告退率维持在2%，本年以来根基维持在2%程度，与2015年程度大抵相当，已低于2018-2019年程度。

　　美联储沃勒：沃勒再次暗示美联储应于本月降息，内容与上周根基一致（“I would say over the next three or six months, we could see multiple cuts coming in. Whether it‘s like every other meeting, every meeting, we’ll have to wait and see [what] the data says.”）。上周五，沃勒暗示估量美联储9月会降息25个基点，将来3-6个月还将继承降息。下届美联储主席热门人选沃勒是当前美联储内部最鸽派的官员之一，他支持9月降息25bps，因此9月FOMC降息高出25bps是小概率事件。

　　美联储博斯蒂克：亚特兰大联储主席博斯蒂克（2027年票委）再次撰文暗示年内一次降息是符合的，其亮相自6月FOMC点阵图宣布以来没有产生变革。

　　美联储褐皮书：8月褐皮书显示自上一期褐皮书宣布以来老美经济勾当险些没有变革；整体就业程度变革不大，个中有7个地域陈诉需求削弱，企业雇用意愿下降；10个地域陈诉价值上行为中等或适度。

　　日本新财年预算：日本各当局部分合计向下一个财务年度提交的预算申请总额高达122.4万亿日元（约合8311亿美元），创汗青新高。个中，债务处事支出创汗青新高，估量达32.4万亿日元，占总预算比例高出四分之一。日本新财年预算反应出日本在应对多重挑战时不得不一连扩张预算，但与此同时，债务承担的急速累积、政治变局频繁，以及财务布局懦弱性，正为其财务可一连前景蒙上阴影。

　　周四（9月4日）：

　　老美ADP：老美8月“小非农”ADP就业人数增长5.4万人，低于预期6.8万人和前值10.4万人，“小非农”ADP 本年以来与非农就业终值走势根基一致，8月ADP低于预期增强了市场的降息预期。

　　老美ISM处事业PMI：老美8月ISM处事业PMI指数录得52，高于预期51和前值50.1。个中，新订单分项大幅升至56；就业分项录得46.5，与前值险些持平，处事业PMI和制造业PMI就业分项以及ADP等数据配合显示老美就业市场走弱；价值分项录得69.2%，虽较上月略降，但仍高企。老美8月ISM处事业PMI显示处事业整体表示向好，需求端回升，但就业仍疲软，本钱压力依旧。

　　周五-周日（9月5日-9月7日）：

　　老美8月非农：详见上文。

　　日本政坛：据日本广播协会（NHK）报道，在自民党9月8日将抉择是否进行姑且总裁选举之前，日本首相石破茂以“不肯党内破裂”为由，抉择辞离职务。石破此举意在平息党内危机，制止选举进程酿成一次变相的不信任投票。

　　▍风险因素：

　　美联储超预期鹰派；特朗普政策超预期；QCEW修订超预期。